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    隨著財(cái)政部和國(guó)家開發(fā)銀行20年期長(zhǎng)期債券的發(fā)行，今后20年人民幣利率變動(dòng)趨勢(shì)便納入了投資者關(guān)注的范圍。
    一、對(duì)西方發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率與利率之間關(guān)系的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果
    根據(jù)我們的計(jì)量研究，從美、英、德、日等西方發(fā)達(dá)國(guó)家和韓國(guó)、新加坡等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家1981—2000年GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率三者的數(shù)據(jù)變化情況中，我們發(fā)現(xiàn)了兩個(gè)顯著的特點(diǎn)：
    1.GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率三者之間呈強(qiáng)正相關(guān)關(guān)系。當(dāng)GDP增長(zhǎng)率較高時(shí)，通貨膨脹率、名義利率水平往往也較高；當(dāng)GDP增長(zhǎng)率較低時(shí)，通貨膨脹率、名義利率水平往往也較低；而當(dāng)GDP增長(zhǎng)率比較平穩(wěn)時(shí)，通貨膨脹率、名義利率也保持平穩(wěn)狀態(tài)。
    2.隨著GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率和利率三者絕對(duì)水平的下降，三者之間的差幅呈逐步縮小趨勢(shì)。
    二、改革開放以來我國(guó)GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率與利率關(guān)系的考察
    1987年以前，我國(guó)GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率三者之間基本沒有關(guān)聯(lián)。而1988年以來，特別是1993年以來，隨著經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化程度的逐步提高，GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率三者之間的關(guān)聯(lián)度和相互作用的程度越來越高，變化方向基本一致，利率逐步發(fā)揮了抑制通貨膨脹或促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，利率的杠桿效應(yīng)正不斷得到加強(qiáng)。
    中央銀行根據(jù)一定時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要和通貨膨脹狀況相機(jī)抉擇，或者提高利率以抑制通貨膨脹，或者調(diào)低利率以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率三者之間關(guān)聯(lián)度從無到有，由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，三者變動(dòng)方向逐步趨于一致，變動(dòng)曲線逐步趨于接近。因此可以看出決定和影響我國(guó)未來利率變動(dòng)趨勢(shì)的主要因素：一是宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況，二是通貨膨脹率狀況。我們可以依據(jù)對(duì)未來20年的預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況和通貨膨脹率狀況的分析，并參照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)應(yīng)用計(jì)量模型對(duì)未來利率趨勢(shì)和利率水平作出預(yù)測(cè)。
    三、2001—2020年利率趨勢(shì)與利率水平的預(yù)測(cè)
    根據(jù)預(yù)測(cè)與分析，我們的結(jié)論是：2001－2020年，我國(guó)GDP年平均增長(zhǎng)率為6.5％，年平均通貨膨脹率為3－4％，一年期儲(chǔ)蓄存款實(shí)際利率年平均約為0.8％，一年期儲(chǔ)蓄存款名義利率年平均為3.8－4.8％左右。
    1.預(yù)期GDP增長(zhǎng)狀況。根據(jù)國(guó)家遠(yuǎn)景規(guī)劃，2010年我國(guó)GDP將在2000年基礎(chǔ)上翻一番，按此增長(zhǎng)目標(biāo)推算，2001—2010年我國(guó)GDP年增長(zhǎng)率將為7％。2011－2020年時(shí)期，根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化將達(dá)到的階段以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，GDP年增長(zhǎng)率將為6％左右，因?yàn)樵谶@一階段過分偏離這一水平的GDP增長(zhǎng)率將是客觀條件所不允許的，同時(shí)也不是我國(guó)政府政策目標(biāo)所追求的。因此，2001－2020年我國(guó)GDP年平均增長(zhǎng)率將為6.5％左右。
    2.預(yù)期通貨膨脹狀況。根據(jù)《中國(guó)人民銀行法》規(guī)定，中央銀行貨幣政策的首要目標(biāo)是保持幣值穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。2001—2020年，中國(guó)人民銀行將堅(jiān)持實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，這意味著中國(guó)人民銀行將始終實(shí)行零通脹或低通脹政策。按國(guó)家規(guī)劃的預(yù)期物價(jià)調(diào)控目標(biāo)，2001－2010年我國(guó)年通貨膨脹率（社會(huì)商品零售價(jià)格上漲率）為1.5—2.5％，考慮到經(jīng)濟(jì)周期的影響因素和這一時(shí)期中央銀行貨幣政策效力的相對(duì)有限性，我們預(yù)計(jì)這一期間通貨膨脹率在個(gè)別年份最高時(shí)可能達(dá)到5－7％，但10年平均水平可以控制在3－4％之間。2011－2020年，由于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制已經(jīng)基本完善，預(yù)計(jì)這一期間通貨膨脹率年平均水平不會(huì)超過前10年。因此，2001－2020年期間年平均通貨膨脹率為3－4％左右。
    3.預(yù)期利率水平。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及世界不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究結(jié)果表明，對(duì)正在實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中國(guó)家來說，一個(gè)既能抑制通貨膨脹又能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最佳一年期儲(chǔ)蓄存款實(shí)際利率水平為0—2％。IMF經(jīng)濟(jì)專家MaxwellFry先生曾根據(jù)對(duì)21個(gè)實(shí)行新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的國(guó)家和地區(qū)的GDP增長(zhǎng)、通貨膨脹與利率歷史數(shù)據(jù)的分析和研究，建立了GDP增長(zhǎng)與實(shí)際利率之間的關(guān)系模型，其表達(dá)式是DYY＝4.451＋2.592SR（其中DYY為GDP增長(zhǎng)率，SR為實(shí)際儲(chǔ)蓄利率）。由于我國(guó)目前已基本確立了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，未來前10年市場(chǎng)機(jī)制將進(jìn)一步得到完善和發(fā)展，未來后10年市場(chǎng)機(jī)制將更趨成熟和發(fā)達(dá)，我國(guó)利率體制將實(shí)現(xiàn)完全的市場(chǎng)化，利率與GDP增長(zhǎng)、通貨膨脹率之間的關(guān)聯(lián)性將日趨緊密。因此我們可以借鑒前述MaxwellFry模型對(duì)未來20年內(nèi)我國(guó)的實(shí)際利率水平作出預(yù)測(cè)。設(shè)定未來20年內(nèi)GDP年增長(zhǎng)率為6.5％，則年實(shí)際利率水平為0.8％，按前述預(yù)測(cè)的年通脹率3－4％測(cè)算，則預(yù)期名義利率年平均值將為3.8－4.8％。
    4.這一結(jié)論的可靠性。聯(lián)系前20年我國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的變化情況并對(duì)未來20年我國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的可能趨勢(shì)及經(jīng)濟(jì)周期等因素的預(yù)測(cè)情況看，前20年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大起大落，GDP平均年增長(zhǎng)高達(dá)9.5％，而物價(jià)也大起大落的現(xiàn)象在未來20年已不可能重現(xiàn)，這是因?yàn)槲覈?guó)前20年GDP的高增長(zhǎng)主要是依靠高投入—高產(chǎn)出取得的，而今后我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將主要依靠資本產(chǎn)出效率的改善而實(shí)現(xiàn)。在1993年以前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制基本上是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，中央銀行作用不突出，貨幣政策目標(biāo)不清晰，利率難以起到調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的杠桿作用?！吨袊?guó)人民銀行法》對(duì)貨幣政策首要目標(biāo)的規(guī)定，為“九五”時(shí)期至2020年保持低通貨膨脹率、實(shí)現(xiàn)物價(jià)長(zhǎng)期穩(wěn)定，促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速健康發(fā)展提供了制度保障。因此，我們有理由認(rèn)為，2001年—2010年我國(guó)的GDP年增長(zhǎng)率及通貨膨脹率將會(huì)基本控制在政府的預(yù)期目標(biāo)之內(nèi)，2011－2020年GDP增長(zhǎng)率及通貨膨脹率將基本符合我們的預(yù)測(cè)目標(biāo)。因此建立在上述對(duì)未來宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的判斷基礎(chǔ)上的利率預(yù)測(cè)基本上是可靠的。（海通證券公司鄭木清） 《中國(guó)證券報(bào)》 2001年11月02日